イングランド銀行の利上げ：なぜ2月の2度目の利上げで4.25%になるかが真の焦点なのか

今日ロンドン時間の正午、イングランド銀行は2023年8月以来となる利上げに踏み切ると広く予想されている。ロイターが63人のエコノミストを対象に行った調査では、54人が政策金利の0.25ポイント引き上げ、3.75%から4.00%への上昇を予想し、翌日物金利スワップの価格形成は利上げ確率を事実上100%と織り込んでいる。出来レースのように聞こえるが、実際その通りだ。本当に興味深い決定は今日のものではない。2月に銀行が直面する決定、すなわち2度目の利上げで4.25%にすることが正当化されるのか、それとも今日の動きがすでに弱まりつつあるインフレの跳ね上がりに対する一度きりの対応に終わるのか、という判断こそが焦点だ。

今日行動する理由は明快だ。2026年9月までの1年間のインフレ率は3.5%に上昇し、8月の3.1%から上がり、銀行の目標である2%を大きく上回った。この上振れは主として、米国とイランの戦争に巻き込まれたエネルギー価格によるもので、夏に紛争が小康状態だった時期には、銀行は3%に近い数字を予測していた。9月の会合で金融政策委員会は6対3で据え置きを決めたが、反対した3人はすでに利上げを求めていた。今日は7対2で利上げが決まるというのが市場の一致した見方で、アンドルー・ベイリー総裁も9月以降その方向を示唆してきた。委員会の誰も、インフレショックを早々に軽視した過去の過ちを繰り返したくはない。

今日の後に何が起きるか、そこにこそコンセンサスが崩れる分裂があり、それがこの話の核心だ。金融市場は2027年を通じてさらに3〜4回の0.25ポイント利上げを織り込み、政策金利は4.75%から5.00%に達すると見ている。ところが大手予測機関はそれをまったく受け入れていない。ゴールドマン・サックス、ラボバンク、ドイツ銀行、モルガン・スタンレー、オックスフォード・エコノミクスは皆、はるかに緩やかな同じ道筋を描く。今日1回、2月にもう1回で4.25%、そして長期の据え置きだ。最も示唆に富むのはドイツ銀行の論拠で、市場価格の一部は不確実性に対するリスクプレミアムであり、4回の利上げを本当に予想したものではないと指摘する。そのプレミアムを取り除けば、価格形成された道筋ははるかに穏やかに見える。銀行のチーフエコノミスト、ヒュー・ピルも、4回の利上げの必要性に公に疑問を呈してきた。予測市場ポリマーケットも、確信ではなく疑念を示している。11月5日時点で、2月のイングランド銀行の決定に関する最も近い市場では「Yes」が0.59ドルで取引されており、今日の動きに付随するほぼ全会一致とは程遠い。

2月の決定は、今日の投票では答えられない問いにかかっている。エネルギーインフレが他のあらゆる分野に漏れ出しているのか、それとも封じ込められたままなのか。賃金やサービス価格がエネルギーコストを追いかけて上昇し始めれば、タカ派は2度目の利上げ、さらにはそれ以上の根拠を手にする。そうでなければ——そして今週、米国の中間選挙後に米イラン戦争の緩和の可能性が織り込まれてブレント原油が1バレル約94ドルまで急落したことなど、初期の兆候はそちらを指している——2月のタカ派は自らの証拠に反する主張をすることになる。ゴールドマン・サックスは12月の会合では動かないと見ており、2月が、これが利上げ局面なのか一歩だけの動きなのかを試す最初の本格的な機会となる。その頃には銀行も新たな予測を手にし、エネルギー価格に含まれる戦争プレミアムが持続的なものなのか、すでに解消しつつあるのかをより明確に読み取れるだろう。

私自身の判断は、市場よりも予測機関側に寄っているが、その差はわずかだ。ゴールドマン、ラボバンク、ドイツ銀行、モルガン・スタンレー、オックスフォード・エコノミクスの幅広い一致は確かな証拠であり、彼らのメカニズム——エネルギーが総合インフレを押し上げる一方で、広範な二次的波及はまだ生じていない——はこれまでのデータと一致している。だが、2月に4.25%になるという見立ては、進行中の戦争によるエネルギーショックがあと3か月封じ込められたままになるという賭けであり、それは脆い賭けだ。情勢の再激化、全国生活賃金の予想を上回る引き上げ、冬のインフレ指標の上振れがあれば、銀行は容易にさらに手を打たざるを得なくなるし、逆に停戦が実現すれば、2月の利上げすら不要に見えるだろう。だからこそ、注目すべきは今日ではなく2月の会合なのだ。今日の利上げが示すのは銀行が懸念しているということだけで、2月が示すのはその懸念が正しかったかどうかだ。