フランスはムーディーズの格下げを回避した。だが猶予には期限がある

フランスは最も恐れていた週を乗り切った。だがその安堵には、はっきりと記された条件が付いている。10月23日金曜日、ムーディーズはフランス国債の定期レビューを終え、格付けをAa3に据え置き、昨年10月以来のネガティブな見通しも維持した。市場は格下げを織り込んでいた。S&Pとフィッチは2025年にすでにフランスをA+に引き下げており、何人かのエコノミストはムーディーズも1段階引き下げると予測していた。ところが同社は据え置き、そして異例なほど明確な言葉で、その据え置きが何に依存しているかを説明した。

条件は2027年度予算だ。ムーディーズは、Aa3格付けは赤字削減型の2027年度予算が採択され、資金調達コストと社会的緊張が今後数カ月でやや和らぐことを前提としていると述べた。その前提のどちらも安全ではない。政府が提出した予算案はまだ採決されていない。2024年の解散総選挙以来ハングパーラメント状態の議会は、妥協を拒み、法案を否決し、不信任投票で政府を倒す可能性がある。抗議活動は8月下旬以来国を揺らしており、週末の抗議が暴動や略奪に発展するテレビ映像は、歳出削減を押し通す政治的困難を浮き彫りにしている。セバスティアン・ルコルニュ首相はX上で、この決定は専門家やフランス国債の投機家の「悲観的な予測を覆すものだ」と宣言した。財務省は予算の信認を評価した。だが「予算が通る」という前提で与えられた猶予は、予算が通ったことと同じではない。

決定の背景にある数字が、市場が最悪に備えていた理由を説明している。フランスの財政赤字はGDPの5.4％を超えると予想される。ムーディーズは、成長鈍化と赤字拡大により債務負担が従来予想よりやや高くなり、2027年には債務負担がGDPの120％を超えると指摘した。指標となる10年債利回りは5.14％に達し、2002年7月以来の高さとなった。安全資産であるドイツ国債に対するリスクプレミアムは15年ぶりの高さとなり、フランスの借入コストはすでにイタリアなど格付けの低い国々を上回っている。ムーディーズはまた、これが正式な格付けアクションではなく、近い将来にアクションがあるかどうかを示すものでもないと強調した。その文言は、前提が崩れた場合に迅速に動く自由を残すものだ。格下げの引き金は記録に残っている。債務の負担能力の急激な悪化を防ぐ立法機関の能力がさらに弱まったという追加の証拠、あるいは年金改革などの主要な構造改革条項の長期的な停止や逆転である。

次に何が起こるかには日程がある。すでにムーディーズより1段階低くフランスを格付けしているS&Pは、11月27日に次回レビューを実施する。その先には2027年4月と5月の大統領選挙があり、世論調査では極右の勝利の可能性が示唆され、ムーディーズ自身も選挙後も「財政をより強固な基盤に乗せ、債務負担を安定させるためには、依然として大規模かつ持続的な財政努力が必要になる」と指摘している。順序が重要だ。まず予算闘争、次に格付けレビュー、そして選挙である。金曜日の市場の安堵は本物だった。恐れられていた格下げは来なかった。だがムーディーズはフランスを許したというより、期限を与えたのだ。格付けは今、2年間にわたり何事にも容易に合意できないことを示してきた議会が、GDPの5％を超える赤字を削減する予算を、街頭で削減への抗議が続く中で可決できるかどうかにかかっている。それが今やAa3格付けの土台となる賭けであり、数年ではなく数週間で決着する。